根据《最高人民法院民事案件案由规定理解与适用（2011年修订版）》所述，委托理财是委托人将其资金、证券等资产委托给受托人，由受托人将该资产投资于期货、证券等交易市场或通过其他金融形式进行管理，所得收益由双方按约定进行分配或由受托人收取代理费的经济活动。
按照受托人主体特征不同，委托理财可分为金融机构委托理财和非金融机构委托理财。两者的区别在于受托人是否为持牌金融机构。金融机构委托理财较多受《信托法》、《证券法》、资管新规、理财新规等监管规定约束，实践中的风险较多集中于投资者适当性义务和管理人勤勉尽责方面，非本文主要的讨论方向。故本文的研究以民间委托理财为切入点。
一、民间委托理财的表现形式
民间委托理财，又称非金融机构委托理财，是指客户将资产交给资产管理公司、投资咨询公司、一般企事业单位等非金融机构或自然人，由非金融机构作为受托人的委托理财形式。由于民间委托理财没有监管部门，也没有统一的示范性合同指引。委托人和受托人之间的权利义务更多体现协商自治原则，特别是当受托人为非机构自然人时，由于缺乏统一的操作规程，双方的权责主要取决于优势对比，因此在表现形式上也多种多样。从受托人来看，有的是资产管理公司、咨询公司，也有的是亲朋好友或具备一定资质、专业从事代客理财的自然人；从交付资产来看，委托人交付的既可能是货币资金，也可能是股票、债券等金融资产；从资产来源来看，有的是委托人自有资金或资产，还有可能交付的是贷款、融资等非自有资产；从交易流程来看，有委托人自行开立证券账户，并将证券账户及交易密码交由受托人代为操盘，也有委托人将资金、金融资产交付给受托人，由受托人以自己名义开立证券账户并进行操作；从风险承担来看，有约定委托人自行承担全部亏损，也有约定保本浮动收益，还有的约定亏损由委托人和受托人按比例承担；从收益分享来看，有的约定全部收益归委托人所有，受托人仅收取管理费或手续费；也有的约定受托人可与委托人按比例分享收益。民间委托理财形式的多样化、复杂化，给司法实践带来较大挑战。由于民间委托理财合同不是合同法上的有名合同，也就缺乏明确、系统的调整规范。同时，一份委托理财合同可能兼具委托、代理、借贷、证券交易等多种属性，不同表现形式的民间委托理财可能会导致对合同性质的认识不同，进而会导致法律规范适用的理解不同，最终导致审判结果可能大相径庭。
二、民间委托理财与相近关系的比较
1 . 民间委托理财与民间借贷的区分民间委托理财与民间借贷较难区分。从理论上看，民间委托理财体现的是委托关系，民间借贷体现的是借贷关系。但实践中当事人对簿公堂时往往各执一词，特别是对于约定了保底条款的民间委托理财，投资人通常会主张实质为民间借贷合同，从而要求受托人承担还本付息责任。笔者检索发现，目前只有江苏省高院在司法层面对民间委托理财与民间借贷做了明确的区分。根据《江苏省高级人民法院关于审理委托理财合同纠纷案件若干问题的通知》第二条的规定，以投资账户开立主体进行区分：受托人开立投资账户的，认定双方成立借贷关系；委托人开立投资账户的，认定双方成立民间委托理财关系。［1］尽管有了上述意见，但鉴于实践中的情形仍然较为复杂，例如当委托人交付资金、受托人开立投资账户，双方并未约定保底条款的情形下该如何认定等等，并没有就此做出规定。笔者认为，对于民间委托理财与民间借贷的区分问题，应当从委托人对资金用途以及收益挂钩两个方面的主观意愿进行区分。民间委托理财关系中，委托人积极、主动地希望投资人将委托资产投资于金融市场，且委托人所获收益亦来源于投资回报。虽然双方可能进行保底约定，有违投资基本原理，但委托人对“收益挂钩于投资后果”是积极、明知且认可的。外在表现上，委托人往往会定期或不定期发出投资指令、关注投资情况，要求受托人说明投资策略或进行调仓。而在民间借贷关系中，委托人只负责出借资金，至于受托人如何使用资金，亦或是否用于投资，并不是委托人所关心的。委托人所收取的利息是否来源于投资回报亦不是委托人所关心的。也就是说，委托人对投资情况也是“漠不关心”。至于投资账户由谁开立，笔者认为只是交易过程不同，不应该作为交易本质的认定依据。还需要说明的是，民间委托理财与民间借贷可能存在转化。例如双方原本是民间委托理财关系，在委托到期后进行资产清算，并作出诸如受托人对委托人的收益补足、亏损本金填补等内容的清算协议，委托人依据该清算协议起诉的情形下，在符合下文所述民间委托理财及保底条款合法有效的前提下，笔者认为应当适用《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第十五条第二款［2］的规定，认定双方构成民间借贷关系。2 . 民间委托理财与非法集资的区分根据最高法院《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第二条的规定，以委托理财的方式非法吸收资金，同时符合以下情形的，以非法吸收公众存款罪定罪处罚：（一）未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金；（二）通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传；（三）承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；（四）向社会公众即社会不特定对象吸收资金。可见，从民间委托理财到非法集资是一个量变到质变的过程。对比民间委托理财和非法集资的交易模式不难发现，未经批准或承诺还本付息，在二者的交易模式中兼而有之。二者区分的边界在于受托人是否存在向社会公开宣传、是否存在向社会不特定对象吸收资金。而这也符合下文对“民间委托理财的合法性分析”部分中，笔者对于“经营行为”的看法是，即当受托人存在以委托理财为表现形式的“经营行为”时，若符合非法吸收公众存款的追诉标准，即在民事领域表现为无效，在刑事领域表现为涉刑。
三、民间委托理财的效力判断
关于民间委托理财的合同效力，特别是合同中诸如保底条款等内容是否有效，实务中一直争议不断。民间委托理财合同有效，则意味着其中关于盈利亏损条款将可能会得到适用，双方的争议本质是资产清算相关事宜。而若认定民间委托理财合同无效，则意味着双方因合同取得的财产应相互返还，对于不能返还或者造成损失的，则根据双方的过错进行责任承担。因此，对于民间委托理财的研究必然始于效力研究。1 . 民间委托理财的合法性分析这里，主要分析民间委托理财交易模式本身是否合法。在最高法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》）［3］乃至资管新规施行以前，法院很少以民间委托理财本身违法而直接驳回起诉，多倾向于合同属于当事人意思自治、不违反法律法规禁止性规定而认定合同有效。但是，在《九民纪要》之后，这种判断可能会截然相反。根据《九民纪要》第30条规定，“下列强制性规定，应当认定为‘效力性强制性规定’：强制性规定涉及金融安全……违反特许经营规定的……”、第31条规定“违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效”。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》［4］（以下简称《资管新规》）第3条规定，“资产管理产品包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品……”；第30条规定，“资产管理业务作为金融业务，属于特许经营行业……非金融机构不得发行、销售资产管理产品……”可见，《九民纪要》对非金融机构从事资产管理业务持否定态度。理财业务是资产管理业务的一种，涉及金融安全，属于国家特许经营业务。如果违反了上述特许经营的相关规定，显然违反了涉及金融安全的效力性强制性规定，应归于无效。故从这个意义上来说，民间委托理财存在被认定为无效的可能。笔者检索了《九民纪要》施行后的民间委托理财案件的22份裁判文书，发现其中赵天宇诉王斌民间委托理财合同纠纷即持该无效观点。审理法院认为，“原、被告双方签订合作协议，约定合作进行证券投资，被告将资金出借给原告，原告进行股票操作，被告赚取利息，该协议实际为场外配资合同……本案原、被告均不具有证券公司资格，其签订的场外配资合同为无效合同。场外配资合同被确认无效后，配资方依场外配资合同的约定，请求用资人向其支付约定利息和费用的，人民法院不予支持……”［5］当然，上述结论也不宜过于绝对化。例如：A与B是数十年好友，A知道B具有一定的投资经验。于是A说服B，将自有资金交给B一并投资，并约定好“同进共退”。这种情况下认定合同无效明显不能让人接受。故此，希望在《九民纪要》之下寻找民间委托理财的合法性空间。
笔者认为，民间委托理财的合法与否取决于“经营行为”：民间委托理财的合法性重在“委托行为”，而特许资产管理业务重在“经营行为”。“经营行为”是指从事商品经营或者营利性服务的活动，［6］构成要素包括行为的内容是提供商品或者服务以及行为的目的是为了营利。申言之，当受托人代客理财是一种长期的“经营行为”，未经过相关部门的批准、许可，其行为可能会扰乱经济、社会秩序，应予以否定评价。而当受托人仅是基于与委托人的身份关系，并不以营利为目的，或者虽约定报酬，但并不以代客理财为长期经营业务时，则不宜否定其效力。2 . 保底条款的效力分析针对实务中的保底条款，可细分为保本浮息条款和保本保息条款。保底条款是否有效？实践中对此争议非常之大。再加上保底条款多在民间委托理财合同中居于核心地位，保底条款的效力在一些案件中几乎等同于民间委托理财合同效力。故此，笔者认为应当对保底条款的效力作出梳理、分析。持肯定论者认为，保底条款是双方真实意思表示，特别是受托人往往具有一定的投资理财经验，对于保底条款潜在的风险具备一定的认知能力。且受托人一般在民间委托理财关系中居于发起、主动、管控地位，其为了给合同提供一种“增信”措施，也经常主动提出增加保底条款。倘若合同亏损并支持受托人关于保底无效的主张，实质上是使违约方获得了违法利益，违反合同法的基本原则。如在葛某诉天通公司委托合同纠纷案件中，法院认为：“天通公司作为专业从事投资信息服务的企业，对投资风险应当有相当清醒的认识。若无保底条款的制约，受托人在理财过程中无需再尽审慎义务，只需在操作失败时认定保底条款无效，便可全身而退，这样反而有失公平和诚实信用，造成风险分担的失衡。”［7］持否定论者占实务中大多数，理由为保底条款的约定显然有违基本经济规律和公平交易的原则，也违背了委托人对委托事务承担民事责任的法定准则，与投资的本质相悖。如在杨忠明诉杨治委托理财合同中，法院即认为：“因投资必然存在一定风险，作为投资者如因保底条款而不承担风险，与投资的本质相悖，但协议中却设定了被告享受固定收益不承担任何投资风险，原告负责补足被告的投资款亏损，并在合同期满后连本带息一次性付清给被告等保底条款，显然规避和转移了投资理财风险，违背了基本经济规律、合同等价有偿和公平原则，不利于维护证券市场的稳定以及促进证券市场健康发展，故属无效协议。”［8］还有一种观点认为，约定了保底条款的民间委托理财合同实质为民间借贷合同，可以按照民间借贷合同认定条款有效。例如江苏高院《关于审理委托理财合同纠纷案件若干问题的通知》第二条即规定，“……对于被认定为有保底条款的委托合同的效力，除受托方为证券公司外，一般应认定为有效”。笔者认为，保底条款有效更符合当事人的真实意思表示，应予肯定。相较而言，在金融委托理财业务中，《证券法》规定证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺。因此证券公司与客户签订有保底条款的委托合同的，应认定合同无效。该立法目的实质在于“卖者尽责，买者自负”原则。倘若金融机构为客户投资进行刚兑或者兜底，则可能会引发系统性风险，从而可能严重影响金融秩序稳定。但就民间委托理财来看，首先，合同效力仅限于当事人双方，除涉嫌非法集资外，一般并不涉及系统性风险问题，不会存在违反公序良俗的情形。其次，交易双方通常处于平等地位，虽然受托人比委托人多了交易经验或者金融知识，但两边地位并不像与金融机构之间存在较大悬殊，故也很难存在金融机构或金融机构的工作人员利用信息不对称、内部交易等操纵市场、扰乱公平、公正、公开交易环境的情况。最后，保底条款对于受托人也是一种约束，与没有约定保底条款的民间委托理财相比，那些约定了保底条款的民间委托理财无疑可以更加警示受托人需严格按照委托人的利益进行交易操作，从主观上遏制其不正当损害客户利益的动机。3 . 受托人身份对合同效力的影响在民间委托理财关系中，根据受托人的不同，可以分为非金融机构受托和非机构自然人受托。在《九民纪要》之后，因受托人不同也可能会影响合同的效力判断。当受托人是非金融机构时，代客理财明显超出了受托人的经营范围。需要注意到的是，以往超出经营范围未必会导致民间委托理财合同无效。如在姜海杰诉南京国信资产经营管理有限责任公司、南京市国际信托投资公司民间委托理财合同纠纷案中，法院认为，“当事人超越经营范围订立合同，人民法院不因此认定合同无效。但违反国家限制经营以及法律、行政法规禁止经营规定的除外。因此，同没有从事委托理财的经营范围的公司签订有保底条款的委托理财合同，因国家目前并没有对非金融机构从事委托理财的行为进行限制，法律或法规对此也没有禁止性规定，故此一般违规行为应由工商行政管理部门处理，而不能依此确认合同无效”。［9］但在《九民纪要》之后，由于金融业务已经明确属于国家限制经营、特许经营的范围，根据《资管新规》第三十条的规定，此类合同归于无效当无疑义。
当受托人是非机构自然人时，民间委托理财合同是否应该无效，按照前述第（一）项对“民间委托理财的合法性分析”，笔者认为应该一分为二看待：当受托人以代客理财为业，本质上与非金融机构代客理财没有区别，应认定为无效；当受托人以临时性、偶然性、身份性的原因代客理财时，以认定有效为宜。
四、总结
随着《九民纪要》以及《监管规定》对于民间委托理财所采取的限制态度，如何在实务中准确认定民间委托理财的性质和效力无疑至关重要。希望通过本文梳理对各位同仁在设计交易方案初始起到参考、借鉴作用。
在笔者看来，当受托人与委托人存在一定身份关系，且受托人并不以“委托理财”为主要经营业务时，双方的合同包括保底条款存在合法的空间；否则，被认定为无效的可能较大，笔者建议在此情况下应根据所处角度不同，选择以民间借贷或其他形式设计交易流程，以最大限度的规避法律风险，维护委托人的合法权益。
